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　　“黑天鹅”真的都飞走了？今年以来，国际市场上衡量恐慌情绪的指标VIX指数（通常被称为“恐慌指数”）持续下降，在2月1日最低探至9.97，接近10年来最低水平。

　　作为风险资产之一的美股市场正在屡创新高，从投资者情绪来看，几乎把恐慌抛之脑后，不过被称为投资者避险良品的黄金市场，却呈现另一番景象。数据显示，截至3月10日，道琼斯工业指数今年以来累计涨幅接近6%，同期COMEX黄金期价累计上涨近5%。一边显示“风平浪静”，一边则是暗流涌动。

　　包括中美股市在内的全球金融市场“安静得可怕”，VIX并未与股票指数出现“齐飞”现象。业内人士表示，VIX“恐慌指数”超淡定的表现令人担忧，表明投资者几乎一致偏好风险资产，不过，往往这个时候黄金资产将面临“拐点”，黄金市场的风暴随时降临。

　　恐慌指数失灵了吗

　　VIX指数是芝加哥期权交易所市场波动率指数的交易代码，常见于衡量标准普尔500指数期权的隐含波动性。通常被称为“恐慌指数”或“恐慌指标”，它是了解市场对未来30天市场波动性预期的一种衡量方法。

　　VIX指数源自标普500指数的期权价格，是衡量股市波动预期的“晴雨表”。VIX指数和标普500指数通常呈负相关关系，即股市上涨时VIX指数往往下跌，反之亦然。去年11月美国大选结束后，VIX指数一度显著走高，但这并未持续多久。

　　去年12月以来，VIX指数再次在历史低位徘徊。近三个月内，标普500的涨跌幅超过1%的交易日仅有一个。股票联动性下降是导致波动性下滑的重要因素之一。

　　业内人士称，在成熟市场，该指标的指示作用很强，如标普500指数和相应的VIX指数在某些年份的相关性高达-90%。数据显示，3月10日，VIX指数报11.66点，远低于长期接近20的均值。

　　有意思的是，从2月以来，多个交易日里，芝加哥期权交易所（CBOE）的波动性指数（VIX）和标普500指数发生同向波动。而且这种情况变得越来越频繁，今年是两项指标自1995年以来同向波动最多的一年。

　　2016年12月13日，股票基准达到2271.72的创纪录水平时，VIX指数和标普500指数同向走高。最近股票的上涨还使得美国股市估值处于近13年来的高位。这或许是令人恐慌的。

　　2016年VIX指数的平均值约为16，低于2015年的平均水平。英国脱欧和美国大选等事件给市场造成恐慌，打破了市场的“宁静”，但市场也迅速恢复过 来。VIX指数在英国脱欧后迅速下跌，而自特朗普11月8日当选美国总统后，标普500指数期货暴跌5%后迅速走高，不仅回补了损失，还接连创下新高。

　　高盛此前称，尽管投资者可能感觉，相对于政策不确定性时的水平，VIX指数目前过低。数据显示月度VIX水平走低，随后而来的就是政策不确定带来的更低水 平。尽管市场可能对未来政策意外做出反应，VIX指数飙高通常发生于意外的地缘政治事件、不利的经济或金融冲击之后。尽管我们对当前VIX的低水平感到安 心，但VIX指数飙高难以预测。在2015年8月，VIX指数当月累计涨幅超过134%。

　　分析师指出，隐含波动性大多数是低的，因全球央 行货币政策趋稳，实际的波动性也在减弱。VIX指数很少出现更低的情况，美联储3月加息几乎板上钉钉，而即将到来的荷兰和法国选举可能让投资者重新考虑股 票估值，同时美国股市的牛市也持续了八个年头。几个大型交易所的交易基金显示，大多数散户都在押注VIX指数上涨。

　　预测顶部遭“打脸”

　　随着道琼斯指数站上20000点，VIX恐慌指数屡创下新低，显示着投资者极度乐观。而这可能会引发杀盘，触发股市瞬间且意外的暴跌。投资人士都在担忧，美股就此到头了吗？

　　根据交易经验，VIX的长期平均值约在20左右，通常当其超过40点时，表示市场对未来出现非理性恐慌，短期内股市或将随时反弹；相反，当该指数低于15点时，表示市场已呈现非理性乐观情绪，未来瞬间杀盘的概率攀高。

　　虽然有分析师认为2016年的低波动性可能会在2017年持续，但一些机构分析师表示，新一届美国政府、贸易政策的转变和欧洲引发的担忧可能会带来更高的 波动性。纽约股市衍生品策略师表示，VIX指数可能不会上升到2015年创下的40.74的峰值水平，但也不可能跌回2016年12月21日11.27的 低位。

　　低波动性给市场上的主动投资者带来挑战。英国券商IG资深金融评论员克里斯·韦斯顿表示，股票波动性处于历史低位时，有利于鼓励投资者积极投入股票市场，但对于偏好市场快速变化和大区间价格差的短线交易商来说，这显然不是他们乐见的。

　　过去一年主动投资型股票基金的表现令人失望。据晨星公司最新发布的半年度调查，11个股权类投资基金中有10个在2016年的表现比2015年更差，而标 普500指数在2015年下跌0.73%，2016年上涨9.54%。2016年，仅26%的主动型股票基金的业绩跑赢了被动基准，低于2015年的 41%。

　　投资者似乎已经意识到主动投资的收益局限。据晨星公司的数据，过去12个月，有超过5000亿美元流入被动基金，而主动型基金持续遭遇资金流出，今年1月有超过200亿美元流出美国主动型股票基金。

　　自特朗普（Donald Trump）当选美国总统以来，美国股市一路高歌，延续了自2009年以来的涨势。道琼斯工业股票平均价格指数屡创新高，美国住房市场价格回升至危机前水 平。这一切自然会让许多人对金融资产是否高估感到担心。若果真如此，理财经理和投资者就该把钱转入现金了。人们不禁要问，这样的担心到底合情合理还是杞人 忧天？

　　预测美股的“顶”总是遭“打脸”。在2016年7月，美银美林银行的股票分析师是华尔街中最为悲观的分析师，并且预计称，标普500指数当年夏天可能会再触碰今年2月的低点，即低于当前水平15%。不过，事实上，标普500指数在那个夏天仍然录得超过3%的涨幅。

　　买VIX还是买黄金

　　对于押注VIX上涨的期货投资者而言，他们正全神贯注期待“黑天鹅”的来临，搅动股市，并带动VIX指数上涨。那么，如何防范VIX指数暴涨的风险？

　　山东黄金首席分析师蒋舒在第三届中国产业经济（国际）论坛上表示，2016年“白天鹅”仍是主导，而“黑天鹅”效应递减。但如果根据黑天鹅事件做投资的话，是没有逻辑的。

　　蒋舒表示，美联储主席耶伦在最近的国会证词重申了2017年美元加息2-3次。2017年美联储有8次议息会议，其中新闻发布会有4次，因此今年黄金有四 个关键时间点：3月、6月、9月和12月。今年加息应该不止一次，但时间点上大家有分歧。从经济数据上看，美国经济具备持续加息的条件。历史上美国最低的 失业率是3.7%，而目前是4.8%，还有一定的差距。

　　他认为，由于原油(48.15, -0.34, -0.70%)价格同比的大幅上扬，美国CPI同比回到2%附近的速度将快于市 场预期，预计2016年上半年美元有1-2次加息，2017年不复制2016年行情的情景会出乎市场意料，从而令上半年金价(1204.10, 2.70, 0.22%)趋弱。出于审慎的考 虑，2017年下半年美元加息节奏将有所放缓，可能仅有一次（12月），这将带来金价在下半年上扬的波段机会（三季度）。

　　宝城期货表示， 目前由于美国已经接近充分就业，通胀压力逐步显现，而特朗普的增支减税还将为经济再添一把火。由此，2017将是美联储的加息“提速”之年。除了加息速度 较过去两年明显加快外，美联储还很可能出台缩减其4.5万亿美元资产负债表的方案，从而造成“紧缩2.0”的效果。今年的情况可能和过去两年“既类似又不 同”。类似之处在于，金价仍将出现“卖事实”行情——即止跌后的反弹。

　　美国证券期货交易委员会（CFTC）公布的COMEX黄金期货持仓报告显示，截至2月28日的一周内，对冲基金和投机者增持28408手黄金多头合约，黄金净多仓增加了39256手，创下2016年9月来最大净多仓增幅。

　　在美联储加息提速背景下，地缘政治因素将成为黄金支撑关键因素。在特朗普政府反全球化倾向日益明显背景下，没有主权属性的黄金，而不是美元，才是值得信赖的储备货币。

　　业内人士表示，股票可能仍处在上涨模式里，但对投资者而言，是时候为他们的投资组合按一层“防护罩”，从而才能在日益增长的地缘政治风险中安然无恙。而购 买VIX恐惧指数可能是最有效的对冲手段。“每个人都想用黄金来对冲风险，这是完全正确的，但这并没有效果，因为美元正在走强。因此，以欧元计价的黄金是 更好的规避风险的对冲手段。”